本報告導讀：

林洋能源是國內領軍的分布式光伏電站運營商，隨著補貼資金拖欠情況邊際改善，旗下1.5GW電站將受益價值重估，維持“增持”評級。

投資要點：

維持“增持”評級和目標價10.20元。上調2018-2020年EPS至0.55（+0.05）/0.69（+0.10）/0.81 元，上調原因電站開發和EPC 規模計劃增加，維持“增持”評級和目標價10.20 元，對應2018 年19 倍PE。

核心邏輯。林洋能源的電站業務將迎來價值重估。林洋能源的智能電表和分布式光伏電站運營貢獻主要利潤來源。依托智能電表和分布式光伏電站貢獻穩健的現金流，林洋可以持續拓展分布式光伏電站運營規模，目前已達1.5GW。關鍵假設是補貼拖欠問題將邊際改善，補貼資金回籠速度在加速，有利于現金流的改善和后續運營規模的拓展，存量電站價值重估。

與眾不同認識。光伏電站運營業務普遍受到補貼拖欠的困擾，在補貼拖欠的情況下，其發電受益往往僅能償還利息，雖然報表業績顯著，但實際現金流量較差（補貼記為應收款），光伏電站運營的相關公司估值都較低。但我們認為，補貼拖欠問題將迎來邊際改善，主要原因是①三部委出臺光伏531 新政，控制光伏新增裝機規模、調降補貼，政策出臺的目的就是通過節流手段縮小補貼缺口，有利于存量電站的補貼發放；②能源局要求自備電廠上繳拖欠的補貼，通過開源手段縮小補貼缺口，如果能夠部分征收就是超出市場預期，也將改善補貼發放。針對控制光伏新增裝機帶來的市場對于林洋裝機規模后續擴張的擔憂，我們認為531 新政后會有較多企業出售建成的電站，林洋可以收購存量電站實現裝機規模的增加。

催化劑。第七批補貼資金到位、第八批補貼目錄申報開啟。

風險提示。融資利率大幅上浮，影響財務費用。


□ .徐.云.飛./.王.浩./.龐.鈞.文　 .國.泰.君.安.證.券.股.份.有.限.公.司